编者按：

2021年即将收官。开启全面建设社会主义现代化国家新征程的关键之年，我们实现了“十四五”的良好开局。改革，释放高质量发展新活力。创新，激发高质量发展新动能。这一年，历经疫情考验，产业各方凝心聚力，在改革与创新语境下全力以“复”。

中央经济工作会议上把稳字当头、稳中求进作为2022年经济工作的总基调。伴随政策节奏和市场环境的变化，产业格局未来会怎么样？立于百年机遇变革潮头，2022年的各行业又将如何“乘风破浪”开新局？资本市场又将“看”向何方？本报今日起将推出“寻找产业变革的力量”系列报道，围绕医药、物流、信息、能源、券商等行业，与投资者们共同探寻产业变革中的“新机遇”。

2021年，医药板块整体走势“一波三折”，众多医药白马股光环渐褪，中小市值公司表现突出，CXO（医药外包服务）赛道独领风骚。

二级市场的起伏涨落，一定程度上表达了资本对于行业前景的看法。梳理过去一年医药行业政策脉络不难发现，医疗改革不断深化，在倒逼企业挤压不合理费用的同时，政策也在鼓励企业实现高质量的创新和市场供给。创新语境的变化对市场格局和行业投资逻辑产生冲击，市场需要给创新重新定价。

面对不断进化的医药创新生态，不少企业展现出坚定的创新意志。有机构表示，唯有升级创新方可乘风破浪，在创新和产业链升级中寻找新机遇。

357家药企年内市值蒸发

逾5000亿

今年以来，医药板块震荡走低，下半年跌幅尤为明显，被视为消化估值的一年。

同花顺数据显示，截至12月17日，申万医药生物行业指数年内累计下跌9.11%，在申万31个一级行业中排名第26位。六个子行业只有中药年内实现正涨幅，医药商业跌幅达22.43%，生物制品、化学制药、医疗器械跌幅均超过10%。

复盘2021年，平安证券用“一波三折”形容医药行业全年走势：1月至2月是真空期，市场维持2020年末抱团行情，板块继续震荡向上；3月，春节期间流动性预期收紧，因抱团导致的高估值龙头回落；4月至6月，CXO板块业绩持续超预期，带动医药出现新一轮行情；7月至10月，国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）新政等一系列政策出台，部分医疗服务龙头三季报业绩低于预期，导致板块持续下跌；11月至今，经调整，负面因素充分释放，国家医保谈判部分品种降价温和，基金仓位处于低配状态，年底博弈行情下稳步向上。

CXO是全年表现突出的细分领域。记者根据同花顺数据统计发现，今年以来，板块内逾六成个股股价上涨，美迪西、博腾股份年内涨幅分别达201.85%（经复权处理，下同）和145.75%；千亿市值企业从去年12月31日的两家增至目前的四家，除药明康德、泰格医药外，康龙化成、凯莱英也进入千亿市值阵营。

个股层面，沪深A股中剔除今年上市新股，截至12月17日，357只申万医药生物行业指数成份股中实现股价正增长的有167只，占比不到一半，佰仁医疗以254.29%的涨幅居首，另有18只医药股涨幅在100%以上。这一表现明显不敌2020年。去年全年，上述357只个股中222只股价上涨，占比超六成，英科医疗、万泰生物去年涨幅超10倍，另有43只个股涨幅超过100%。数据显示，截至发稿时，357家药企总市值共计7.19万亿元，较年初的7.74万亿元蒸发约5500亿元。

其中，中小市值公司表现突出。截至12月17日，上述年内股价翻番的19家公司中市值最大的为博腾股份486.69亿元，12家公司市值在100亿元至400亿元，5家在50亿元至100亿元，运盛医疗在年内上涨144.06%后市值仅为23.80亿元。反观去年受到机构追捧的医药白马股，其中不少今年股价都大幅回调。恒瑞医药年内累计下跌46.31%，相继被迈瑞医疗、药明康德超越，从医药股“市值一哥”跌落至第三位。药械龙头迈瑞医疗年内跌幅为15.90%，医疗服务龙头爱尔眼科跌幅为25.70%，生长激素龙头长春高新跌幅为35.17%，去年风头强劲的“手套茅”英科医疗跌幅达49.06%。

业绩方面，万联证券指出，从医药上市公司发布的2020年年报及2021年三季报数据来看，行业整体同比增速可观，季度环比增速有所下滑。2021年前三季度医药板块上市公司合计实现营收16444亿元，同比增长22%；实现归母净利润1773亿元，同比增长35%。

医改持续深化加速行业洗牌

机构普遍认为，医药板块2021年的表现，与前期累计较多涨幅、存在估值调整需求有关。但对投资者而言，更需要关注的是，在医保基金控费压力持续，医疗改革不断深化，行业政策密集出台的背景下，医药行业洗牌加速，一批医药企业的增长逻辑和成长前景发生变化。

医保控费仍是医药行业政策的主旋律。国家医保局数据显示，2020年，全国基本医保基金（含生育保险）总收入24846亿元，比上年增长1.7%；总支出21032亿元，比上年增长0.9%；累计结存31500亿元，其中职工基本医疗保险个人账户累计结存10096亿元。平安证券分析称，从医保收支两端来看，收入端缴费标准提升慢，缴费人数伴随人口结构变化也存在持续下降可能。随着老龄化进展，老龄人口对医疗需求提升，我国医保收支平衡存在长期压力。

作为降低药品药械价格、减轻医保压力的重要手段，集采的广度和深度在2021年都进一步拓展。国家集采层面，第五批国家药品集采涉及公立医院采购金额550亿元，61个品种中选，平均降幅56%；第六批国家组织药品集中采购以胰岛素为采购对象，整体平均降幅48%；第二批国家组织高值医用耗材集采涉及人工髋关节、人工膝关节，平均价格降幅达82%。地方集采层面，区域性跨区的联盟集采节奏加快，采购品种更多样灵活，省际联盟已成为带量采购的另一支主力军。

与此同时，医保支付方式改革加快推进。目前，国家医保局正在推行以按病种付费为主的多元复合式医保支付方式，推广按疾病诊断相关分组（DRG）付费和按病种分值付费（DIP）试点。11月26日，国家医保局发布《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》，要求到2025年底，DRG/DIP支付方式覆盖所有符合条件的开展住院服务的医疗机构，基本实现病种、医保基金全覆盖。

有业内专家和分析机构指出，医药行业在一系列政策的驱动下，正进行深刻的变革。中国银河证券表示，国家持续推进组织药品和耗材集中采购，仿制药与高值医用耗材带量集采趋于常态化，未来预计将继续扩大品种和地区范围，在深化卫生体制改革的大背景下，控费降价势在必行。从行业长期发展趋势来看，行业将加速向创新方向转型。

“我国的卫生政策、医保政策从属于社会政策而非产业政策。然而，回顾新医改十年历程，上述政策对卫生事业、健康产业有较强的政策溢出效应。”价值医疗顾问专家委员会秘书长梁嘉琳对《经济参考报》记者表示，2022年是“十四五”时期的改革深化之年，预计国民健康领域有关“十四五”规划将印发实施，国家医学中心、国家区域医疗中心建设将提速，国家发展改革委也将全面开展公共卫生防控救治能力提升工程、公立医院高质量发展工程、重点人群健康服务补短板工程、促进中医药传承创新工程，上述工程具备更多开展公私合作、院企合作的空间。

梁嘉琳指出，医改政策有助于提高医药产业的全要素生产率。国家医保局对药品、高值医用耗材、生物制品实施带量集采以来，为避免仿制药、低端器械“被集采”，大型医药企业纷纷将创新研发从“高配”转为“标配”，研发投入连年攀升；且真正“以价换量”降低了各类医药产品进地方、进医院的渠道费用，制度性交易成本显著下降。此外，医改政策有助于催生信息技术与生物技术的跨界创新。随着国家医保局在2022年至2024年实施DRG/DIP等支付方式改革“三年行动计划”，将推动大数据、人工智能（AI）应用于医院精细化管理领域并催生“精益医院”“智慧医院”垂直赛道的广阔前景。

唯有升级创新方可乘风破浪

近年来，政策刺激下资本涌入，国内医药行业迎来创新风口。一方面，越来越多传统药企明确了转型创新药的方向，并不断加大研发投入，力促企业实现高质量发展。另一方面，一批生物制药公司迅猛崛起，通过合作快速扩充管线，受到资本和市场的追捧。全球投行Torreya最新发布的《世界千强药企报告》显示，中国医药行业已成为全球医药行业第二大参与者。该报告按估值列出全球前1000家药企，249家中国医药企业今年上榜，较去年的208家增加近两成。

值得注意的是，我国目前创新药研发同质化问题较为突出。CDE今年11月发布的《中国新药注册临床试验现状年度报告（2020年）》明确指出，目前临床试验在研的生物创新药大部分为抗体类药物，且靶点集中度高，同质化竞争激烈。有机构称，中国制药行业的创新转型处于加速追赶阶段，对全球创新的贡献从“精益仿制”的第三梯队开始跻身至“渐进性创新”的第二梯队，但尚未形成全球竞争力。

在这一背景下，医药行业创新语境不断演进，政策鼓励企业更多地投入前沿创新、实现高质量的市场供给。11月19日，CDE正式发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，强调了需要以患者需求和临床价值为导向进行药物开发，该文件7月公开征求意见时曾引起医药板块巨大震动。资本市场也开始重新审视优质创新药企业的标准，今年以来，多家生物科技企业折戟科创板IPO，一些过度依赖license-in（授权引进）模式的企业被资本减持。

产业链上游，原料药产业增强创新能力、迈向高质量发展的号角已经吹响。10月29日，国家发展改革委、工业和信息化部联合发布《关于推动原料药产业高质量发展实施方案的通知》。专家指出，我国原料药企业的产品以大宗原料药产品为主，附加值偏低、可替代性强，高端原料药研发创新能力仍有待提高，随着实施方案中各项重点任务逐步落实推进，原料药产业供给体系韧性将显著增强，产业整体竞争力将大幅提升，为医药产业发展提供坚强支撑。

在中金公司不久前发布的《创新：不灭的火炬——科技与产业链发展研究报告》中，该机构以新药研发链条为线索，拆解分析了中国制药行业创新升级的四个关键要素与现状：一是基础科学作为新药研发源头创新的决定性因素，中国学科体系建设尚待完善；二是制药工业作为加速追赶升级的实际执行者，其创新投入需要支付体系与资本市场的激励与支持；三是药物开发试错环节效率为王，中国具备人口与工程师红利，但当前资源配置仍有改善空间；四是生产供应环节是创新药产业发展的重要保障，目前中国生产体系规范性逐渐提高，高附加值业务开始进入全球供应链。

一些投资人士和机构指出，站在长期维度，医药长坡厚雪的本质并未发生变化，立足长远布局医药行业是价值投资的应有之义。

“创新药上市即重磅炸弹的时代慢慢过去，政策给予‘泛泛创新’的时间窗口期越来越短。”国盛证券认为，我国的创新药市场在当下已经慢慢从“泛泛创新”进入“精选优质创新”的时刻。平安证券也表示，具有临床价值和壁垒的创新药才是未来。在创新转型的热潮冷却之后，脚踏实地做开发的企业与走me-too（派生药）创新捷径的企业和产品将开始分化，“在二次洗牌阶段，我们认为应当关注未来具有持续发展潜力的自主创新企业，以及具有较高临床价值和壁垒的创新药产品”。

“2022年，创新迭代周期更快，企业面临的挑战更大。”兴业证券表示，在新医改持续深化、产业技术加速迭代、专业人才不断涌现、资本支持日益加强的当前，中国医药企业面对四面而来的机遇与挑战犹如逆水行舟，唯有升级创新，方可乘风破浪。